原報告 | ESR並購ARA里的“新經濟”決戰

觀點指數 8月亞太地區的資産管理行業迎來了年度大事件。

ESR于8月初公布，建議收購ARA 100%權益，總代價為51.92億美元。ARA集團是亞太地區最大的房地産資産管理公司，所管理的總資産達950億美元，並擁有發展最快的新經濟房地産平台。交易完成後，ARA将成為ESR的附屬公司。

本次收購，包括ARA旗下物流及數據中心專家LOGOS，LOGOS是亞太地區第二大專業新經濟房地産平台。從收購方案公布起，ESR開始将物流及數據中心統稱為“新經濟（房地産）”。

ESR主席Jeffrey Perlman于随後的中期業績會上披露了更多數據：經擴大集團的在建開發項目超過100億美元，新經濟資産管理規模将提升至530億美元，並擁有亞太地區最大的物流和數據中心項目儲備。

“新經濟”這個名詞作為核心關鍵頻繁出現在ESR的收購公告、投資者簡報乃至業績會上，似乎管理總資産達950億美元的ARA不是收購重點，而整合了ARA大部分新經濟業務的LOGOS才是本次收購的核心。

並購ARA，規模更進一步

ESR是亞太地區最大的物流地産開發商，2019年在香港聯交所上市，IPO總額約126億港元。

ESR持有資産負債表的物流物業組合，並管理諸多基金及投資公司，大部分物流資産位于基金及投資公司底下，是典型的普洛斯模式。

ESR業務分為三個部分：地産開發、基金管理和投資。從三部分的盈利點來看，涵蓋建築收入、租金收入提成、基本管理費、資産管理費、收購費、發展費、租賃費、合夥人超額利潤提成以及基金分成收入等。

數據來源：公司公告，觀點指數整理

前期剔除開發建安成本之後轉讓給基金實現出表，過程中層層獲利，後期基金再将資産打包整合後售予第三方，再獲得大筆資産轉讓收入，此時還能從大額資産交易中收取管理費。

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比如在2017年，ESR将資産總值約2.96億美元的物流倉儲出售給China Incesco Core Fund； 2019年上半年，向新華保險核心基金出售了7項總價值在2.77億元的物流資産。

這種模式正是國外投資者所青睐的輕資産模式，投入少、回報大。ESR毛利率在2016年高達97.3%，随後伴着資産管理規模的快速擴大而慢慢降低，截至2021年上半年，ESR毛利率為84.9%。

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由于資産管理規模大小決定了管理費的多少，ESR對擴大規模具有較大需求。

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ARA數據，為2021年上半年ARA集團及其聯繫人管理總資産，並就2021年7月5日對Moorebank Logistics Park的收購所作調整；ESR數據，為ESR截至2020年末管理的總資産，並就2021年上半年于澳日韓三國分别所作大宗交易予以調整。

ESR于8月5日公布，建議收購ARA 100%權益，總代價為51.92億美元。交易總代價由三部分組成，包括現金代價5.19億美元；以每股股份27元的價格發行12.34億股代價股份，合42.86億美元；發行1.11億份代價VLN(不附投票權的零息票據，初始換股價27港元)，合3.87億美元。

作為本次收購標的的ARA集團，是亞太地區最大的房地産資産管理公司，所管理的總資産達950億美元，並擁有規模龐大的新經濟房地産平台。交易完成後，ARA将成為ESR的附屬公司。

ARA與ESR的投資理念吻合，同樣是一家貫徹輕資産的房地産資産管理公司，資産負債表強度2.3%，遠低于ESR的17.7%。完成合並後的ESR将大幅降低資産負債表強度，核心資本和收益增長得到顯著提升，基金管理在集團總收入中的占比則會由49%提升至69%。

志在樂歌，決勝新經濟市場

從ESR的收購公告、給投資者的簡報以及随後的中期業績會中，ESR都不斷地強調收購LOGOS的戰略意義，似乎收購總代價51.92億美元，資産管理規模達到950億美元的ARA不是交易重點，資産管理規模為166億美元的新經濟平台LOGOS才是。

LOGOS中文翻譯為樂歌，成立于2010年，設立有悉尼和上海雙總部。2019年末，ARA将剛完成收購的Cache Logistics Trust（凱詩物流信托）轉讓到樂歌旗下，随後在2020年3月收購了樂歌70%控股權，幾次交易後将ARA手上的物流資産全部轉到了樂歌旗下，讓樂歌成為了亞太區具備相當競争力的新經濟房地産平台。

短時間内資産管理規模達到166億的樂歌平台，本應在ARA底下繼續壯大，卻在一年後跟随ARA被轉讓于ESR，歸根到底是ARA的大股東華平投資在做推手。華平剛剛從ESR完全退出，套現超過16億美元，華平還是ESR的聯合創始人。

樂歌深耕中國、澳洲及東南亞多年，在新經濟房地産領域（物流+數據中心）與ESR在資産所處地區上高度重疊，于亞太地區呈現正面競争關繫，這次收購後不僅壯大了ESR，也直接使競争對手成為了夥伴。

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本次收購前，ESR剛聯合GIC共同出資38億澳元（約合29億美元）購買黑石澳大利亞地産包，總土地面積為360萬平方米，建築可出租總面積為140萬平方米。加上本次收購樂歌的資産，ESR即成為澳大利亞及新西蘭地區開發項目儲備第一的新經濟房地産平台。

這次收購不僅增大了ESR在亞太地區的新經濟規模，提升了在該區的占有率，更有望使ESR在債務成本和債務期限上獲得進一步改善，在資金端更有力地支撐規模的快速擴張。

更為重要的是，收購ARA也即代表了将ARA背後的優質地産投資管理人納入ESR的未來投資者組成。而與持份者合作成立地區性平台整合當地資産，投入少、回報大，正是ESR的慣用手法。

在過去的2020年，ESR拉來了GIC、APG、CPP Investments數個合作夥伴成立了7只新基金，于中國、韓國、日本、澳大利亞及印度市場籌集超過35億美元。

今年收購黑石澳洲物流包時亦引入GIC，在8月新成立的新中國發展平台又再引入APG投資者及RECO投資者（GIC旗下）。

綁定更多實力強大的投資者，使ESR的未來更能給人帶來想象。同時，在中國仍占主導地位的普洛斯以及背後的厚樸、萬科、高瓴，近年來亦不斷擴充數據中心。被高度追捧的新經濟資産以及跑馬圈地之勢，或許足以解釋ESR此次交易的始末。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。