原報道 | IPO與楊劍的中梁路線圖

觀點指數 伴随招股書的遞交，和赴港敲鐘一起進行的，還有中梁官網的變化。

觀點指數查閱發現，原來的“中梁地産集團”官網已經變更為“中梁控股集團”。與此同時，還多了“中國房地産20強”的宣傳標簽。但由于相關内容還在調整，官網仍然在建設中。

由“中梁地産”到“中梁控股”，楊劍花費了25年的時間，也成功讓這家溫州企業，成為資産超過千億的載體。

作為中國所有未上市房企中銷售排名最高的一家，中梁一直都對上市抱有期待。2018年5月初，中梁地産宣布正式啟動IPO。雖然中間經歷CFO羅俊的辭職，上市步伐似乎未被影響。

11月中旬，中梁的上市計劃終于帶來最新進展。根據招股書，中梁在上市前進行了一繫列重組以及架構調整。雖然未公布最終的募資金額和股本數，但可以看到中梁地産創始人楊劍及其妻子徐曉群是公司的控股股東，中梁控股将成為中梁繫的上市平台。

846頁的招股書，不僅寄托了中梁對上市的殷切渴望，也向市場公開這家溫州企業用3年的時間實現跨越式發展的秘密，以及伴随快速擴張帶來的發展挑戰。

3年資産翻三番

招股書顯示，2015年中梁控股的資産總額為138.99億元，而僅過去兩年半的時間，截止2018年6月30日，其資産總額已經超過千億，達到1347.26億元，對比2015年增長869.32%，翻了三番。

如此突飛猛進的發展，與中梁過去的積極布局不無關繫。招股書顯示，截至2018年8月31日，中梁控股在長三角經濟區、中西部經濟區、環渤海經濟區、海峽西岸經濟區及珠三角經濟區五個核心經濟區域具有項目布局，覆蓋22個省市的110個城市，並處于不同開發階段。而在2015年，中梁布局的城市僅有3個。

數據來源：中梁控股招股書、觀點指數整理

此外，截至2018年8月31日，中梁控股擁有316個項目，對應中梁控股的應占土地儲備總額約3500萬平方米，其中約3020萬平方米物業項目由附屬公司開發，約480萬平方米由合營企業及聯營公司開發。需要注意的是，在上述土地儲備中，約有1820萬平方米，即約52.0%位于長三角經濟區。

中梁控股在全國各經濟區域布局情況（含合營及聯營）

數據來源：中梁控股招股書

糧草的充足，也讓中梁的合約銷售實現了黑馬式增長。根據觀點指數監測的數據顯示，2013年中梁的合約銷售額才開始突破百億，2015年銷售額達到168億元，2016年則為337億元，而剛剛過去的2017年全年，中梁實現銷售額758億元。換句話說，在2018年以前，中梁都不在千億房企之列。

而在觀點指數最新發布的“2018年1-11月中國房地産企業銷售金額TOP100”中，中梁憑借1289.9億元排名20位。僅用一年時間就邁過“千億”門檻。

在全國的“跑馬圈地”給中梁控股帶來了彎道超車的機會。當然，坐擁3500萬平方米土儲的中梁，這些年在資金上的疏通可以說相當活躍。

2015年，中梁地産先後和多家金融機構簽訂戰略合作協議，合約獲得至少200億元的資金支持。而在公司債方面，2016年6月，中梁地産首次公開發行公司債券，募集資金達13.5億元人民币，為期5年，票面利率6.8%，信用級别為AA級。

此外，中梁對于信托和信貸的運用也甚為積極。2018年3月，中梁與華融國際信托、萬向信托、陝西省國際信托等多家非銀行金融機構達成戰略合作關繫。與此同時，中梁也逐漸搭建了五大國有銀行和八大股份制商業銀行授信體繫，並與九江銀行、徽商銀行和廈門銀行等地方性商業銀行合作。

數據來源：中梁控股招股書、觀點指數整理

投資機構的慷慨解囊，給了中梁更多的擴張勇氣。過去的2015-2017年中，中梁的拿地數量分别是9幅、63幅和119幅。而截至2018年8月31日止八個月，中梁就已經斬獲183幅地塊，這一意味着中梁平均1.3天就拿一塊地。

當然，不到3年就是實現資産翻三番，除了天時地利外，也不能忽視人和的力量。中梁在招股書對于其激勵計劃難掩欣喜之情。“憑藉阿米巴生态繫統，我們得以大幅增長。”

招股書中所指的“阿米巴生态繫統”主要是指将大的業務集團分成若幹小業務組織，每個單位組織于運行期間享有足夠程度的自主權，並遵循以結果為導向的評估及激勵機制。

中梁透露，阿米巴生态繫統讓每位雇員積極分擔責任和分享利益，實現快速扁平化復制和擴張，十分适合房地産開發業務的發展。得益于此，中梁境内附屬公司的數量從2015年的48家增至2018年6月30日的705家，雇員人數也由同期的740人以上增至2018年6月30日的10000人以上。

楊劍IPO路線圖

在中梁的IPO過程中，繞不開的自然是其創始人楊劍。這位溫州商人帶領下的千億房企為了圓敲鐘夢，都做了哪些努力？

中梁的前身要追溯到1993年，彼時楊劍正式創立溫州華成房地産開發有限公司和浙江中梁置業。随後因為業務擴展至江蘇，又成立蘇州華成房地産開發有限公司。

憑借“敢于冒險”的溫州商人特質，2009年楊劍将視野放至整個長三角經濟區尋找商機，成立上海中梁地産集團有限公司，2016年，中梁正式把集團總部從溫州搬到上海，正式開啟全國化擴張。

為了此次IPO順利進行，中梁首先開始境内重組以簡化公司架構，将從2015年後無法獲得銷售收入的所有項目公司從集團中剔除。同時，作為重組的一部分，中梁也将涉及不同專業知識、技能及資源的非核心業務剔除在外。

值得注意的是，招股書顯示，上文提及的“浙江中梁置業”已以非核心資源轉讓給其堂弟楊劍清。觀點指數查閱浙江中梁置業歷史沿革發現，楊劍的弟弟，即原中交地産總裁楊劍平也曾在浙江中梁置業任職副董事長、總裁。

中梁控股重組前公司架構

數據來源：中梁控股招股書

可以說，浙江中梁置業見證了楊氏的兄弟情，同時也曾經在中梁發展史上占據濃重一筆。對于轉讓的原因，中梁控股在招股書中透露，楊劍清18歲就已經加入中梁。在啟動上市計劃前，堂弟楊劍清就向楊劍表示，希望自行開創房地産業務。

除此之外，招股書中提及，由于近年來楊劍一直專注于上海中梁企業發展旗下的房地産業務，因此随着時間推移，楊劍将浙江中梁置業轉讓予楊劍清，以給他帶來良好的業務開端。

根據轉讓協議，轉讓對價為14.12億元。緊随轉讓結束，“浙江中梁置業”改名為“浙江天劍置業”。

在境外方面，中梁也開始設立離岸控股公司。根據研究機構的數據，截至2018年11月22日，待上市港股的企業共有358家。而在這些“排隊”敲鐘的企業中，大多數的注冊地都是在開曼群島。

中梁控股也不例外，為了實現海外曲線上市，中梁在開曼群島設立了中梁控股集團有限公司，對中梁香港以及恒融100%持股，以此實現對上海中梁企業發展的絕對控股權。而重組後，蘇州華成則全面退出。

中梁控股重組後公司架構

數據來源：中梁控股招股書

通過復雜的資産重組和業務重組，理清了公司的産權關繫，同時也降低了上市成本和時間。有香港不具名投資人士和觀點指數透露，在開曼群島設立離岸控股公司，也利于上市後的企業管理，增強企業的再融資能力強，有利于實行期權激勵機制和引進戰略投資者。

上市與融資挑戰

不可否認，和今年紮堆上市的房企無異，中梁的上市一定程度上和融資相關。因此在這場聲勢浩大的IPO中，也蘊含着中梁此刻面臨的市場挑戰。

過去相對長的時間里，中梁主要依賴銀行信貸、信托、公司債以及内部的融資體繫進行融資，其中尤以信托方式為重。2017年，中梁聯合四川信托、安信信托、中信信托等發布了多個房地産信托計劃。在随後的2018年3月，還與華融國際信托、萬向信托、陝西省國際信托等多家非銀行金融機構達成戰略合作關繫。

據用益信托網數據顯示，截止2018年5月，其累計信托發行規模約為230億元，多以項目公司股權為融資標的。

據觀點指數統計測算，2015年-2017年，中梁借款總額的平均實際利率分别為13.4%、12.4%和9.9%，融資成本近乎超過10%，在房地産企業中處于高位水平。2018年信托融資收緊，中梁開始減少利率較高的信托融資的比例，2018年借款總額的平均實際利率降低至9.0%，仍然處于較高水平。

目前在招股書中，中梁對其降負債表現表示滿意，淨資産負債比率由2015年的1335.0%，2016年的1790.2%以及2017年的339.5%下降至2018年6月30日的44.6%。

數據來源：中梁控股招股書、觀點指數統計

但從财務數據中，還是能看到高增長給這家千億房企帶來的發展挑戰。觀點指數統計中梁資産負債情況發現，中梁的資産負債率均超過96%，最高的時候是2015年，近乎99%。即使是負債有較大下降的2018年，該指標都逼近97%。

另外，對于短期償債能力，流動比率顯示，截至2015年、2016年及2017年12月31日以及2018年6月30日，中梁的流動比率分别為1.3、1.3、1.2及1.1倍，表現中等。

而核算其淨資産水平，在同類規模上市房企中，也處于較低的水平。2015-2017年，中梁的淨資産分别為1.55億元、6.55億元、23.53億元。截止2018年6月30日，中梁的淨資産為40.61億元，而同屬于千億規模的融信中國和正荣，同期則為330.85億元以及165.81億元。

數據來源：中梁控股招股書、觀點指數統計

對于中梁淨資産較少的原因，香港證券人士對觀點指數表示，“對于利用杠杆，快速開發的企業來說，前期貸了很多款，做了很多投資，負債會多一些。而且開發需要時間慢慢孵化出來，經歷開發-竣工-交付等程序後，才會作用到利潤部分。因此導致短期的負債率比較高。”

上述人士表示，因此對于此類企業來說，上市就不僅僅是單一的融資需求，還有改善财務情況的需要。“上市拿了錢，肯定會加大股東權益，改善淨資産。加上項目逐漸銷售以後，肯定是有利潤的，這個也會加快經營資産的改善。”

當然對于多元城市布局以及業務發展來說，中梁也需要作出調整。中梁布局的項目中，均處于二線及以下城市。其中，37.66%為二線城市，其次為33.33%，四線及五線城市合約占比為29.01%，也即是說超過6成都是三四五線城市。

數據來源：中梁控股招股書、觀點指數統計

深耕三四五線城市，給中梁帶來了規模性勝利，但是業内人士表示，未來在三四線樓市走弱的情況下，反而會被單一布局制約，規模化增長也會面臨瓶頸。中梁在招股書中表示，拟繼續擴大在全國範圍内的業務，尤其是進一步提升在二線城市的滲透率。而這同樣需要資金。

另一個需要調整的則是業務單一問題，過去住宅開發在中梁的業務發展中占據絕對的比重。在此之前，已經有大部分房企在投資物業領域跑馬圈地，搶占高地。招股書透露，中梁近期開始從事開發及運營商業物業，2018年下半年租賃投資物業将會産生租金收入。

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