解局 | 碧桂園、恒大、萬科 房企們的融資關頭

觀點地産網 2015-2016年豪邁發債追求規模的房企們，也到了該要還錢的緊要關頭。短期債務期限将近，融資渠道收緊，銷售回款變難，庫存現金不足，多重壓力讓房企們為了渡過難關而皺緊了眉頭。

標普全球評級近期在電話會議中表示，目前房企面對的最大風險仍集中在流動性與再融資方面。随着樓市寒流的不斷迫近，下半年的債券市場中，碧恒萬的發債動作都沒有放松。

中國恒大集團也于11月19日再次進行美元優先票據的國際發售，發行金額10億美元，年利率為11%，将與發行人10月30日公告中2020年到期的票據合並及構成單一繫列。下半年至今恒大已發行約194.87億元人民币的中長期美元債券。

11月17日彭博消息稱碧桂園計劃發可換股債集資10億美元。9月和10月碧桂園分别發行了三筆共計96.96億元人民币的中長期美元債和人民币債券。

此外，萬科在2018年下半年的發債也是“微操”不斷，共發行了10筆共計205億元人民币的超短期債券及中期票據。

數據來源：觀點指數整理

融資節奏緊張，不僅是TOP3房企的事情。單單11月初至今，房企就已發行了十余筆共計逾250億元人民币各種期限的債券票據。據觀點地産新媒體統計，年初至今房地産開發商信用債發行規模已超過4500億元人民币。

近期房企的融資，多半是為了償還到期債務的再融資，或是置換債務。頻繁發債引人注目，而高企的票面利率更讓人聯想到房企最近的錢袋子成色。

融資成本成了房企們心頭高懸的達摩克里斯之劍。近一兩個月來部分房企發債的利率持續走高，華夏幸福于11月19日發行的5000萬美元債券利率為9%，時代中國拟發行的3億美元優先債券利率為10.95%，雅居樂拟發行的4億美元優先票據利率為9.5%。

單從發行金額也許只能看出房企對于資金的需求程度，但如果從利率，甚至久期的角度來看，就可以發現房企對資金需求的急迫程度。

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久期是衡量債券平均有效期的一個測度，被用來衡量債券的利率風險，也就是債券價格對于債券收益率的敏感性。久期越長，債券利率風險越大，久期越短，債券利率風險越小。

經觀點地産新媒體通過房企發債的期限、利率、金額等數據計算，恒大在2018年下半年發行的債券久期為0.889，萬科為1.623，而碧桂園為1.902。

那麼，房企們為什麼需要用提高債券利率的方法來降低債券風險呢？答案在企業的信用評級上面。

較低的企業主體信用評級意味着較高的違約風險。據標普分析師在電話會議中提到，房企中已經有2至3個境内債違約及1個境外債務違約，相信2019年若銷售減慢及融資困難，将讓已獲評級的企業亦有可能面臨債務違約。

如果房企将債券利率定低，那麼違約和利率的雙重風險将使得債券很難銷售出去。因此房企們不得不将其債券利率調高，以期盡快完成債券的發行，籌資償還短期債務。而萬科等高評級房企由于償債壓力較小，債券久期對他們的影響也並不算大。

邏輯繼續向前推進，評級機構對企業的評級是根據企業自身的杠杆率、銷售業績和流動性等等因素考量。因此，拉低或擡高企業信用評級的並不是評級機構，而是其自身的企業經營情況。

數據來源：觀點指數整理

對房企來說，如果庫存現金較為充足，可以覆蓋掉其短期債務，那麼再融資即使較為困難也不會顯得緊迫。但庫存現金如果不足，債務到期的壓力就會在短時間内顯現，最突出的特征也就是提高發行債券的利率。

以TOP3房企為例，截至2018年6月30日，恒大地産短期債務規模為2870億元人民币。而2018年初至今，恒大地産的總銷售額為5011.4億元。據其半年報披露，截至2018年上半年，恒大庫存現金金為1570億元人民币。

與恒大的債務狀況相比，碧桂園和萬科的騰挪空間要稍顯寬松。截至6月30日，碧桂園的短期債務為1080億元人民币，庫存現金1969.1億元。萬科短期債務為610億元人民币，庫存現金為1499億元。

樓市的冬天讓房企們的日子愈發難捱，但再難過的日子也總有辦法。據標普全球評級分析表示，企業流動性狀況能否改善将取決于市場環境及開發商是否進行積極的财務管理。

如果能獲得充足的銷售回款，保持穩定的銷售增速，那麼只要熬過當前的債務窗口，之後的冬天也不會太冷。對于不那麼強勢的房企來說，非核心資産出售和股權融資雖然有弊端，但也不算是洪水猛獸。

融資只是房企們的一道關口，銷售、土儲、人才儲備、公司治理等等因素都會在樓市冬天來臨的時候，顯得更加重要。

房企的冬天如同現實世界中的冬天一樣，不可避免的來臨了。而房企們單靠加大運動量發熱取暖顯然不是長遠之計，只有多穿幾件衣服，多生一堆火，才有希望在漫長的冬夜中活得更久。

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