原報道 | 富力多元化發展中的酒店路徑

觀點指數 富力曾經荣耀加身。2005年上市，是港股募資最多的國内民企；2007年憑借161億元的銷售額緊跟萬科、綠地和中海之後，更是和碧桂園、恒大、雅居樂、合生創展被譽為“華南五虎”。

地産如人生，一些看似無關聯的問題最終會匯集成一個十字路口，是選擇轉身，還是繼續向前，都在一念之間。只是有的時候選擇比努力更為重要。

而2008年富力的選擇是酒店資産，自此也開始了與酒店業務長達十年的交錯時光。

富力就曾經在2017年年報中向投資者證明收購萬達酒店是一筆劃算生意，“按70間酒店及1幢辦公樓的總價約181億人民币計算，每間酒店支付的簡單平均價格約為2.55億元，其價值遠遠低于本集團現有每間酒店的成本4.3億元。”

但是從2018年中期報告的數字來看，“全球最大豪華酒店資産擁有人”的夢想也許還要經受“現實”的淬煉。萬達酒店的表現真的和預期的一樣好嗎？這筆生意是否真的劃算？

富力酒店“執念”

如果以中肯眼光來衡量富力，現在的它仍然可以稱得上是一個優等生。2005年上市的富力，是港股募資最多的國内民企；2007年憑借161億元的銷售額緊跟萬科、綠地和中海之後，更是和碧桂園、恒大、雅居樂、合生創展被譽為“華南五虎”。

巨額募資、達歷史巅峰的規模排名、和行業龍頭齊肩，凡此種種都說明了富力的努力。只是地産如人生，一些看似無關聯的問題最終會匯集成一個十字路口，是選擇轉身，還是繼續向前，都在一念之間。只是有的時候選擇比努力更為重要。

1993年，李思廉與張力合夥成立天力地産。随後的一年中，随着經濟制度改革取得重大突破，“擁抱互聯網”、“與世界接軌”、“大膽闖”，創業潮洶涌之中大家都渴望用自己的力量書寫不一樣的未來。

這樣的渴望無一例外地也流進了房地産行業。1994年廣州市政府鼓勵一些污染企業搬離市區，看到其中機會的李思廉與張力時隔一年再次攜手，正式創立富力地産。

第一個項目是來自廣州荔灣區嘉邦化工廠的一塊地皮，據張力後來回憶，當時因為地塊靠着煤廠又挨着鐵路，成為難啃的骨頭，“誰都瞧不上眼。地上面的煤還有一寸多厚，我們把煤一點點鏟起來，再用水沖幹淨。等房子一開賣，每平方米要3000多元，買房的人都排起隊來了。”

舊房改造的甜頭讓富力一炮而響，開始高歌猛進。成立五年後，富力成功跻身廣州房地産綜合實力第一，成為廣州市民企納稅冠軍。2001年，富力地産建設的大型舊廠改造項目，總面積超過250萬平方米。這樣的猛烈攻勢也讓資本市場格外買賬，2005年7月14日，富力登陸港股市場，成為港股募資最多的國内民企，也是首家被納入恒生中國企業指數的内地房地産企業。

除此之外，2007年實現的史上最好成績或許就是富力如今時常回首的巅峰。2007年，富力銷售排名僅次于萬科、綠地和中海，以161億元的銷售額占據全國排行榜第4位。而剛剛過去的8月中，富力在《觀點指數·2018年1-8月中國房地産企業銷售金額TOP100》中排名23位，彼時並稱為“華南五虎”的碧桂園和恒大，則繼續牢牢占據三甲的位置。

現在從規模上來說，富力或許落後了，但回溯富力對酒店業務的執念，或能體察當年如何選擇的個中緣由。2008年，富力的舊房改造模式被同行競相模仿，日漸擁擠的羊城房地産市場已不是富力的目標。李思廉開始思索着轉型，将目光轉向全國以及商業地産領域。同年，富力在廣州接連拿下包括富力中心地塊在内的八個地塊，並且建設了兩家超五星級酒店。

從報表表現的結果來看，富力對酒店的大方投入也可見一斑。2011-2016年，富力酒店業務營業額占投資物業營業額的比重均在55%以上。當然，這樣的慷慨也有其它緣由。公告顯示，2012-2016年，富力的銷售毛利率在逐年下降，由2012年最高時候的42.08%下降至2016年的25.38%。雖然2017年和2018年中期呈現上漲走勢，但是要回顧的現實是，報表中坐收的銷售額受到2015和2016年房價大漲的利好。在地價上漲、調控政策如影随形的未來，顯然不可持續。

數據來源：企業年報、觀點指數整理

因此，在同行都開始在商業、物流等投資性物業上跑馬圈地時，此時此刻的富力選擇繼續跟随當初的決定，加大對酒店的投資。這也成就了2017年中國酒店史上最為轟動的並購案，富力以189.55億元收購萬達73家酒店及1幢辦公樓。

時隔近一年，從2018年中期報告中還是可以看出富力的欣喜，報告全文不時出現“全球最大的豪華酒店資産擁有人”的表述。截止2018年中期，富力擁有88間營運中酒店，此外約有29間在建及規劃中的酒店，合共117間。

450億元酒店資産

收購萬達酒店之前，2017年富力僅擁有18家由希爾頓逸林、君悅、凱悅、洲際、萬豪、亞朵、康萊德等品牌經營及管理的國際酒店，在建或籌建中的酒店17家。因此，189億促成的酒店並購大單，可以稱為“鲸吞”了。

富力曾在2017年年報中向投資者證明這是一筆劃算的生意，“按70間酒店及1幢辦公樓的總價約181億人民币計算，每間酒店支付的簡單平均價格約為2.55億元，其價值遠遠低于本集團現有每間酒店的成本4.3億元。”

去年末，收購的萬達酒店在第四季度交割入賬，富力彼時表示貢獻金額為數不大。言下之意是，“請看我們2018年的表現。”

但從2018年中期報告的數字來看，“全球最大豪華酒店資産擁有人”的夢想也許還要經受“現實”的淬煉。觀點指數統計富力歷年酒店盈利情況獲悉，2012-2017年富力來自酒店業務的營業收入均為個位數，最高為2017年的7.24億元，2018年這個數字同比增長近360%，上升至33.28億元，富力表示主要是收購萬達70家酒店錄得大幅增長所致。

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但是從盈利情況來看，萬達的酒店資産還未能扭轉富力酒店業務的虧損。2012年中期—2018年中期，富力酒店業務的盈利情況分别為-0.69億元、-1.12億元、-1.48億元、-0.7億元、-1.14億元、-0.89億元和-1.84億元。其中，2018年中期的盈利同比去年中期大幅下降106.74%，創下近7年盈利同比下降之最。

如果拆分來看，富力自有的18家酒店總收入為7.89億元，對應的EBITDA為1.59億元，EBITDA毛利率為20%。而70家萬達酒店的總收入則為25.39億元，EBITDA為4.27億元，與之相應的EBITDA毛利率為17%。

數據來源：企業年報、觀點指數整理

這樣的迥異表現，也讓市場給出的評估值有所不同。其中18家富力酒店的市場價值為156.88億元，平均每間酒店的價值為8.72億元/間；而收購而來的萬達酒店則為4.29億元/間。按照上文所述的每間酒店2.55億元的收購價計算，收購而來的70家酒店為178.5億元，對應現時300.43億元的市場評估價，不到一年富力就坐享68.31%的資産增值收益，即121.93億元。

這樣的數字結果，似乎佐證了王健林當初是“虧本甩賣”？不過别忘了商人的本質是逐利而上，而商品交換所遵循的也是價值對等。說白了就是便宜有便宜的道理。

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從70家萬達酒店所處的城市來看，有2家處于一線城市，分别是廣州增城富力萬達嘉華酒店以及北京富力萬達嘉華酒店；位于新一線城市的有15家，二線城市的有17家，而其余的36家酒店則分布在三線、四線以及五線城市，占收購酒店的51.43%。

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對比來看，富力自有的18家酒店中，僅有一家香水灣亞朵酒店位于經濟狀況相對落後的海南陵水縣，剩余17家均位于二線及以上城市。而一線城市為7家，新一線城市為5家，占18家自有酒店的66.67%。

相對自有酒店，收購回來的萬達酒店所處城市相對落後，酒店住房需求也比較有限。除此之外，70家酒店分布也相對分散，散布在全國66個不同的城市。相對自有酒店來說，給酒店運營提效增速，城市協調或者成本管控帶來較大困難。

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因此，這筆龐雜的收購也讓富力背上大量的人力成本。公告顯示，于2018年6月30日，富力共有員工約 52,634 人，而2017年同期的數字為23,076 人。富力表示，員工人數的增加主要是因為收購萬達酒店所致。截至2018年6月30日止6個月，富力的總員工成本約為17.5億元，同比增長80.97%。

對于酒店業務是否賺錢？王健林在2018年1月的萬達年會發言中則有提及，他透露萬達的酒店整體年平均回報率低于4%，全部酒店每年吃掉十幾個萬達廣場的淨利潤。“為了企業安全，為了保證核心産業發展，我們必須這樣做（出售）。”

李思廉渴望“耐心”

在2018年中期的投資者會上，李思廉試圖解除投資者的擔憂，他表示接下來富力會大力投入，在酒店中增加服務内容以增加入住率。

方法之一，是在一部分酒店提供夕陽紅服務，對達到一定年齡的老人推出入住優惠服務。之二是在萬達酒店里做月子中心。李思廉形容這是一個“很特别的生意”，他進而解釋，“由于孩子很重要，現在中國父母都舍得花錢。”

因此2019年一季度，萬達酒店中将會有30間左右的月子中心推出。李思廉補充稱富力不是租給别人做月子中心，而是跟懂得經營月子中心的機構合作，對方負責管理，富力則提供場地。“我們拿地方出來找專家經營，（收入）應該是會有一個增幅的。”

當然，在酒店中增加其他服務是富力的策略之一，畢竟88家酒店拿在手里，每天都有錢流出，是應該想辦法增收又增利。

除此之外，富力也似乎有了更長遠的打算。

其一是融資需求。觀點指數從富力歷年财報數據獲悉，2012中期-2018年中期，富力的資産負債率呈現波動上漲趨勢，其中2012年中期為75.57%，2018年中期則已經達到80.43%，淨負債水平則由2017年中期的170%上升至187%。

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其中，短期借款由2012年中期的7.8億元上升至2018年中期的210.1億元，1年内到期長期負債則由2012年中期的117.65億元，上浮至今年中期的238.71億元。7年間的有息負債則由2012年中期的327.37億元上漲為2018年中期的1591.38億元。

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既有負債不斷擴大的情況下，富力的償債能力也有相應壓力。觀點指數統計獲悉，2018年中期，富力的在手現金為187.78億元，其中受限制的現金為170.83億元，剔除受限制現金後的現金短債覆蓋倍數為0.04，若包含在内則為0.42，存在短期償付債務的壓力。需要注意的是，富力的長期負債亦在上漲，今年中期已經達到1142.57億元。

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需要注意的是。截止2018年6月30日，富力發行了11筆債券，募集資金總額達到420.3億元。其中債券利率不斷上升，由15富力債的4.95%，逐步上升為18富力04債券的7.3%。而期末剩余的資金總額為4.99億元，這也意味着富力未來需要更加積極地籌借“糧草”。

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因此收購回來的萬達酒店除了穩固富力的豪華酒店業主身份外，亦能在融資上助一番力。李思廉在投資者會上表示，富力現在已經着手将優質酒店資産與表現略差的分開，做成資産包。“我們可能會再把它打一個包，先搞好一點的銀行貸款。”

融資以外，香港頻頻高價成交的投資物業也給了李思廉一定啟發，他在會上表示，希望三五年以後，整個資本市場相對樂觀後可以将這些酒店資産翻倍。“成功的機會蠻大的，希望買我們股票的人有耐心一點。”

除此之外，即使上述方式不能成功，李思廉也有了備選答案。“我們買它總共動用了190億，除了自有資金以外，正常的貸款大概在110多億，近7億的利息。如果把它（酒店）作為土地儲備，我相信還是一個不錯的選擇。”

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