益田維艱 深圳房企試水53億ABS大單背後商業資産證券化窄路

觀點地産網 深圳房企益田落地了一個規模達53億的ABS項目，引起業内關注，這是深圳地産圈内的首個商業地産資産證券化項目。

益田金融官方公衆号近日宣布，深圳市益田假日廣場資産支持專項計劃于近期落地，項目規模達53億元，該ABS以深圳益田假日廣場為標的物，信達證券擔當管理人和銷售機構，建設銀行為托管人。

值得注意的是，“53億”比益田集團的年收入還要高，對于負債壓力並不是很大的益田而言，顯然是在籌集資金以備快速擴張。

在國内，商業地産資産證券化其實已不是稀罕事，新城控股、萬科、萬達等房企都已有所嘗試，但在業内人士看來，包括益田在内的這些資産證券化例子，仍然體現出國内商業資産證券化的“窄路”。

53億ABS大單

據觀點地産新媒體查詢，深圳市益田假日廣場ABS于2017年1月17日進行推廣，到2017年1月23日結束，已募集到資金53.01億元。

該ABS以深圳益田假日廣場為標的物，由信達證券擔當管理人和銷售機構，由建設銀行擔任托管人。

相關文件顯示，在該ABS中，資産支持證券的投資者通過與管理人信達證券簽訂相關認購協議以認購資産支持證券；信達證券與原始權益人益田集團簽署相關資産買賣協議，以投資者的認購資金代表專項計劃向益田購買基礎資産。

就底層資産而言，南商銀行深圳分行作為貸款人接受益田集團委托約定向益田假日提供53.01億元的委托貸款；益田集團将持有的益田假日全部權益質押，計劃管理人信達證券為唯一質權人；益田假日則将其所持有的物業資産益田假日廣場抵押給委貸監管銀行南商銀行深圳分行。

此外，益田假日出具《深圳益田假日廣場資産支持專項計劃差額支付承諾函》，就委貸監管賬戶自然季度内歸集的標的物業經營收益低于對應季度標的物業經營收益預測值部分承擔差額支付義務。

而益田集團就借款人益田假日于《差額支付承諾函》項下所承擔的差額支付義務提供不可撤銷的連帶責任保證擔保；益田集團、益田集團董事長吳群力也就借款人益田假日所承擔的委貸本息支付義務提供不可撤銷的連帶責任保證擔保。

該ABS的資産支持證券分為優先A級資産支持證券、優先B級資産支持證券和次級資産支持證券，通過銷售機構向合格投資者發行優先A級資産支持證券和優先B級資産支持證券，次級資産支持證券由原始權益人益田全額認購。

專項計劃結果顯示，其中優先A級資産支持證券發行規模為25億元，申購利率區間在5%-6%，參與認購的投資方6個（機構投資者，下同）；優先B級資産支持證券發行規模為25.36億元，申購利率區間在6.5%-7.5%，參與認購的投資方3個；發行的2.65億元次級資産支持證券由原始權益人益田認購。優先A級、優先B級和次級資産支持證券到期日期均為2028年。

在該ABS中，同樣設有原始權益人贖回的條款——在專項計劃存續期的第4個、第7個、第10個計息年度末，益田集團可無條件選擇是否贖回專項計劃所有剩余份額；此外，當資産支持證券持有人、益田假日、益田集團對專項計劃票面利率調整未能達成一致，益田集團有權利贖回專項計劃所有剩余份額；或資産支持證券持有人選擇回售，原始權益人益田集團應對資産支持證券進行贖回。

有業内人士在接受觀點地産新媒體采訪時稱，益田的ABS所涉項目位置和經營情況都可以，也有大股東的擔保和物業抵押，再加上市場上缺乏比較理性的投資産品，因此能做到53億規模也屬正常。並且，益田ABS標的物即深圳益田假日廣場估值有84.15億元。

益田融資做大規模

資産證券化，在國内常被房企作為一種單純的融資手段，于益田而言亦如此。有接近益田的相關人士在接受觀點地産新媒體采訪時也稱：“這只是一個融資的途徑而已。”

對于益田而言，這筆融資的規模确實不小。據觀點地産新媒體查詢，2013年-2015年，益田集團營業收入分别為17.27億元、22.38億元和32.63億元。截止2016年6月末，益田集團營業收入為10.45億元，這一筆融資比起其歷年營業收入都要高。

對此，業内人士普遍認為，益田應為加速發展，擴大規模，因而才做此ABS。值得注意的是，目前益田的存貨不多，截至2016年6月末，合計尚余可售面積僅9.86萬平方米，剩余存貨價值僅為16.5億元。

此前，益田集團董事長吳群力曾表示，未來将通過自行開發、委托代建等多種形式大力拓展新項目，擴大商業地産運營規模。

未來三年，在土地購置規劃上，益田計劃購置面積分别為10.50萬平方米、29.00萬平方米和34.00萬平方米，預計購地支出分别為11.06億元、42.11億元和47.95億元。至2018年底，預計益田土地儲備将達到123.42萬平方米。

但以經營收入及利潤來看，支撐益田擴大規模的财力是有限的。2013-2015年，益田集團利潤總額分别為11.22億元、14.91億元和16.78億元，淨利潤則分别為8.46億元、11.78億元和11.37億元；2016年1-6月，益田集團實現營業收入10.45億元，利潤總額為0.61億元，取得淨利潤0.46億元。

益田财務數據就顯示，截至2015年末，益田集團資産總額為246.31億元，負債總額為150.21億元，所有者權益為96.10億元，資産負債率為60.98%。截至2016年6月末，益田集團資産總額為262.23億元，負債總額為165.67億元，所有者權益為96.56億元，資産負債率為63.18%。

除了購置土地之外，益田旗下包括長春矽谷新城、桂林益田西街、深圳大運城邦等項目均屬于大體量項目，且投資周期長；而益田在長春、桂林等三四線城市面臨分化之際，也愈發将一線城市作為發展重心，這些都将要求益田有足夠的資金實力。

據觀點地産新媒體了解，在ABS落地之前，益田還曾意欲發行一筆36億元的公司債。

據觀點地産新媒體查詢，2016年9月13日，益田向上交所遞交拟募資36億元公司債的申請，但于2016年12月19日，益田稱“由于公司是民營非上市房企，且公司未參加中房協相關排名，不屬于房企申報公司債的基礎範圍”，故最終終止申請公司債。

值得注意的是，2016年12月7日，益田ABS申請得到了深交所審核通過，以這時間點來看，業内人士認為，益田或許是為其融資做好兩手準備，這足以見其融資的急切性。

上述接近益田的相關人士也稱，ABS除了融資之外也是因為益田有計劃往資本市場發展，“上市、證券化，對于商業地産來說都是往資本市場走的途徑”。

此前，吳群力也曾表示，根據益田制定的三四五計劃，旅遊商業闆塊将計劃再三年内上市，“未來十年希望将每個闆塊發展成熟後再拆分上市，如今首推還是旅遊商業闆塊”。

資産證券化窄路

以資産證券化助力自身加速擴張，同時與資本市場對接，在益田之前已有先例。

2016年6月22日，新城控股就曾宣布發行“東證資管-青浦吾悅廣場資産支持專項計劃”，作價10.5億将上海青浦吾悅廣場注入該資管計劃。

據稱，這是國内首個商業綜合體資産證券化，該筆交易包含了3.498億元的股權價格和7億元的債權價格，而新城控股将繼續持有該廣場的經營權及“吾悅”品牌。

此外，萬達此前也曾聯手快錢公布衆籌理财産品“穩賺1号”，以萬達廣場作為基礎資産，募集資金全部投資于只租不售的萬達城市商業廣場項目；華遠則于2017年1月24日公告，稱其聯合恒泰證券發行了規模為7.36億元的類REITs——恒泰弘澤-華遠盈都商業資産支持專項計劃等。

商業資産證券化在近幾年于國内變得愈加普遍，許多房企試圖開始踐行美國華爾街流傳的名言——“如果有一個穩定的現金流，就将它證券化”。

然而，對比資産證券化已相當成熟的美國而言，國内的資産證券化仍然遙不可及。

從目來看，國内商業地産資産證券化的主要目的如益田一般是為解決融資問題，然而美國等城市資産證券化的目的還有通過動态資産管理，以擴張資産規模和提高回報率，這主要是通過REITs上市的手段來實現。

REITs在美國具備多種優勢，信托獨立性、投資組合多元、投資主體廣泛、市場流動性高以及擁有專業化管理等，國内的資産證券化則無法體現這些優勢，甚至反成短處。

以益田ABS作為例子來看，投資方為機構投資者，個人投資者因不允許直接投資證券化産品而失去“機會”，這便令投資主體範圍縮小，市場流動性也較差；在投資組合多元這方面，益田ABS沒有增募其他資産的可能，而在美國，REITs可以增發再融資。

造成國内外資産證券化差距的主要原因，是國内暫無REITs市場環境——缺少針對REITs的專項法律法規、無稅收優惠等。

有業内人士表示，國内資産證券化只能在國内環境下“換湯不換藥”，猶如戴着腳鐐跳舞，這注定是一條窄路。

北京貝塔咨詢中心合夥人杜麗虹在接受觀點地産新媒體采訪時還談到，國内商業物業本身估值高、租金回報低的特點，也成為國内商業資産證券化道路窄的原因。

此前，資深業内人士何淩也曾表示，國外REITs的成熟經驗是把一部分優質的物業資産捆綁在一起，然後通過紅利的方式反饋給投資者，但在國内並不容易找到這麼一批優質物業進行捆綁。

何淩還表示，近幾年中國寫字樓等商業地産物業發展很快，從流量角度而言已經處在高位；從收益率角度看，這些物業並不算特别高，一定程度上阻礙了REITs的落地。

種種原因，令國内資産證券化與國外的REITs大不相同，許多國内資産證券化更帶有一定程度的債券性質，有期限，並都涉及回購，益田ABS中就有涉及贖回的條款。

當然，也有業内人士認為，國内REITs市場漸趨明朗。大悅城此前就曾認為，中國REITs已經進入了實質性的研究階段，國内真正意義上的REITs創新産品2017年或将真正推出。