224億境内債展期 房企重組潮下的龍光樣本

觀點網 在遭遇銷售疲軟、融資遇阻等流動性困難時，房企的償債能力會被大幅度削弱，這種情況下往往只能對債務采取逐個談判展期或一攬子重組的做法。僅過去一年多，包括華夏幸福、恒大、佳兆業、花樣年等企業均已謀求債務重組，但大部分的卻遲遲未突破債權人一關。

這其中仍有少數債務重組成功的案例，比如今年7月、9月，富力、合景泰富在摩根大通的幫助下，分别展期10只、3只美元債券；11月10日，富力為期近3個月的境内債談判成功，它也成為首家完成境内外債務全部展期的房企。

在富力的“示範效應”下，其他房企諸如龍光、融創、奧園也相繼推出境内債重組方案。最終經歷大約一個月談判，12月6日，龍光如願成為第二家境内債整體展期通過的房企。

據了解，龍光于11月初向機構投資者提交了一份債務重組方案，明确将境内債持有人的本金兌付時間延至今年11月10日起至2027年5月10日；至當月下旬将展期期限、利息支付比例條款進行優化。

展期成功之于房企而言，主要意義在于通過重新确認合同項下權利義務，起到削減短債目的，並為生産經營甚至企業重回發展軌道創造條件。知情人士向觀點新媒體透露，龍光重組的境内債務規模在220億元以上。

展期談判

與富力重組完成的節點有所不同，在龍光提交境内債重組方案後不久，相關監管層便開始密集出台政策緩解房企流動性壓力。

比如11月13日，央行、銀保監會共同發布《關于做好當前金融支持房地産市場平穩健康發展工作的通知》。其中第四條明确，支持開發貸款、信托存款等存量融資合理展期。

具體包括，在保證債權安全的前提下，鼓勵金融機構與房地産企業基于商業性原則自主協商，積極通過存量貸款展期、調整還款安排等方式予以支持。未來半年内到期的，可以允許超出原規定多展期1年。

第五條也提及，保持債券融資基本穩定。按期兌付确有困難的，通過協商做出合理展期、置換等安排，主動化解風險。

龍光也是“金融16條”等政策之後房企境内債重組的第一例，某種程度上，它被解讀為受到了政策引導的正面影響。

從所用時長看，富力于8月便被傳境内債務重組，消息稱其聘請了中國國際金融公司擔任财務顧問，直至11月10日才宣告重組完成。龍光11月3日向機構投資者提交重組方案，至展期獲通過前後歷時一個月有余。

市場流傳的龍光初始重組方案顯示，其A、B方案計劃對已展期的公司債及ABS部分，到期時間延至2026年8月。本金自2024年8月起支付5%，按季度償付；2024年11月起至2025年11月共計5筆分别支付10%；剩余45%本金分3筆支付。

C方案涉及的主要是未到期存續債及ABS部分，到期時間延至2027年5月，本金從2025年開始兌付，按季度償付10%-15%。

實際上，觀點新媒體了解，今年龍光曾采取的是單筆債務談判展期的方式。比如3月披露存在短期償債壓力後，龍光對“18龍控02”提出展期18個月，展期期間新增利息；同月對“19龍控01”提出展期15個月，並提供肇慶玖峯城項目的股權質押。

此後龍光選擇在8月份開始與多個組别債權人溝通協商，進行境外債整體債務管理，對于境内債最終也采取了一攬子做法。

根據DM數據，發行人“深圳市龍光控股有限公司”當前存續的公募、私募債券額度為164.47億元，關聯ABS存續額度則為23.94億元，合計188.41億元。但知情人士向觀點新媒體透露，龍光展期的境内債規模為223.6億元。

重組方案並非一蹴而就，至11月下旬龍光修訂展期條款。據澎湃新聞報道，該公司将A、B方案展期期限縮短9個月，C方案縮短6個月；增信方面，提供大灣區重點城市交通便利區位住宅項目，以及西南省會城市核心樞紐住宅項目各55%股權質押作為增信措施。

另經過連續的延長投票截止時間操作後，最終于12月6日，龍光境内債整體展期獲得債券投資人表決通過，已展期債券及ABS展期期限為36個月，未展期債券及ABS展期期限為48個月。

據悉，龍光在與投資人展期過程中承諾，将嚴格按照展期方案落實企業責任，全力提升生産經營，保交付、促銷售、促回籠，以時間換空間，加快回到良性健康發展軌道。

細節之間

知情人士對觀點新媒體表示，龍光的境内債重組方案獲得了大部分投資人支持。至于通過的具體情況如何，截至目前龍光集團尚未發布正式公告。

毫無疑問，從富力到龍光，其境内債重組的經驗都将被其他房企所研究借鑒，包括奧園、融創等房企也在11月傳出境内債整體管理的消息。

比如融創于11月中旬提出初步重組方案，涉及境内存續債券及ABS規模約154億元，其中對已展期的債務繼續展期3.75年至2026年9月，未展期的債務展期4.5年至2027年；2015年起兌付本金，按季度兌付，兌付比例前低後高。

此後奧園尋求對境内債務進行整體打包重組，涉及債務總額約116億元。

對比已披露的境内債重組方案，各房企所設置的條件有着相似之處。其中在展期年限方面，主要集中在3-4年，如富力所披露的8只公司債加權平均期限延長至3年以上；龍光初期的展期為45-54個月，修訂並獲債權人同意的期限則降至36-48個月。

融創在初步重組方案中所提出的展期期限，最終在12月初也經歷修訂，分别由3.75年降至3年，4.5年降至4年。

同時在投票率設置上，多集中于約定50%以上同意率即可通過，這種條款對債務人一方較為有利。包括融創、龍光的重組方案對其中涉及的債券都有類似1/2擁有表決權的債權人同意方可生效等。

對債權人而言，債務展期並不是他們在投資中所樂見的事項。在這種以修改債務條件方式進行的重組中，他們面臨着是否接受變更原合同項下權利條款的抉擇：同意意味着資金回收期限拉長或本息打折扣，不同意則需要長時間消耗，極端情況下出現企業破産清算抵債。

一般破産清算情況下，債務人對負債清償時，享有抵押權、質押權、留置權等情況的債權人排序靠前（即優先債權），先于普通債權。公募債類别往往屬于信用債券，持有這批龍光債券的債權人並不能優先獲得清償。

因此即便充滿無奈，債權人亦不得不考慮或同意企業所提出的重組方案，而他們所需考慮更現實的問題，是如何盡可能保障自己的利益。

比如要求追加增信措施，除了龍光提供大灣區及西南的項目質押擔保，融創在重組方案中也提出用住宅和文旅項目收益權提供增信，但不提供質押及擔保。富力並未披露境内債重組的增信措施，但其進行境外重組時，曾以英國及馬來西亞等地項目提供增信。

本息兌付時間及比例方面則各有所不同，債權人的總體訴求偏向争取更大的兌付比例。

以龍光為例，優化後的重組方案于展期首年利息兌付比例從20%提高至50%，並約定此後半年兌付剩余50%；另對10萬以内債權設置小額兌付條款。富力、融創則未設置小額兌付，其中融創在初始方案中提供相當于債券面額3%的同意費，修訂後的方案決定對所有債權人先行支付3%本金。

歸根結底，債權人對房企債務重組的态度仍取決于企業本身的實力。正如推動富力、合景泰富境外債重組的摩根大通方面人士曾對觀點新媒體所提及：“企業本身的運營能力以及資産質量是獲得投資者信心的基石。”