觀點直擊 | 順豐房托的收購與利息算術

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2022-08-18 23:19

  • 若HIBOR持續擡升的話,今年下半年将會蠶食更多的可分派收入,這将嚴重影響每股分紅。

    觀點指數 8月18日,順豐控股旗下REITs平台順豐房托發布了2022年中期業績,報告顯示順豐房托旗下4個物流項目的出租率均保持穩定。同時,每股分紅較同期也有所提高。收購長沙項目的效果雖未顯現,但該項目的加入預期将增加順豐房托的整體收益率。

    不過收購事項也帶來了更多的貸款,並随着利率水平的上升,使得順豐房托的利息支出不斷增加。雖然管理層有做對沖措施,但持續上升的HIBOR水平将給順豐房托帶來較大的影響。

    若順房房托優化其收購資金來源,将可能對沖不斷上漲的利息支出以及緩解地域集中度過高帶來的風險。

    被穩住的出租率和分紅

    順豐房托旗下4個物流項目出租率于上半年保持高位。其中,收入占比接近80%的香港青衣項目,出租率由年初的92.6%上升至中期的97.3%。穩住青衣項目就意味着穩住了整個順豐房托。增長迅速的租金收入和出租率,使得青衣項目的資本化率有所下調,估值較年初上升了3.5%。

    市場普遍擔憂香港今年的疫情給香港物流倉儲業帶來的影響,不過由上圖可見香港倉儲業抵抗疫情風險的能力較強。這也解釋了為何ESR在7月底于香港葵涌拿了一塊物流用地。一方面,香港不斷增長的倉儲租金抵消了疫情帶來的負面影響;另一方面,上半年大灣區整體物流景氣在恢復,在香港拿下一地有利于擴大有效倉儲供給。

    回到順豐房托本身,其同處大灣區的佛山項目估值也較年初上升了2.1%,主要是因為租金水平有所上升。

    相較之下,其離上海較近的蕪湖受疫情的沖擊反而較大,出租率和估值均有所下跌。順豐房托中報提及,因當地政策改變導致與公用服務費用有關的其他收入減少,使得蕪湖項目的表現差強人意。因此,該項目的估值較年初下調了4.1%,為4個項目中下調幅度最大的一個。

    新購入的長沙項目,出租率也保持在98.8%,但收購時間為6月底,所以中報數據呈現出來的影響較小。

    可以說大灣區的兩個項目,抵消了蕪湖項目的拖拽,使得上半年的物業淨收入環比持續增長。2022年上半年,順豐房托物業淨收入為1.616億港元,而2021年下半年的物業淨收入為1.526億港元。

    只有在物業淨收入持續增長的情況下,每股分紅才有可能繼續增長。2022年上半年,順豐房托每股分紅為13.67港仙,上年同期為3.34港仙,在疫情之下穩住了投資者的信心,實屬不易。

    新購項目料提升整體收益率

    順豐房托于6月24日完成對長沙項目的收購。據出售方順豐控股的公告,長沙項目于2022年1-5月營收為0.2171億港元,假設物業淨收入占其比例為80%,那麼估計長沙項目産生的物業淨收入為0.173億港元。

    因收購的時間靠近資産負債表日,所以長沙物業對中報的影響暫時未顯現出來。但觀點指數在此做了大致的測算。

    若不考慮長沙項目的收入,2022年順豐房托的物業淨收益率為2.2%,低于2021年下半年的2.33%。這里主要是因為物業總估值中,包含了長沙項目的估值。若考慮長沙項目的收入影響,則預計2022年1-6月順豐房托整體的物業淨收入将達到1.789億港元,此時的物業淨收益率也将上升至2.43%,環比有所提高,這意味着該收購對順豐房托是有利的。

    該項目位于長沙附近的交通樞紐中心,其中75%的面積都出租予順豐控股的相關公司,一定程度上可以保證出租率不會出現較大波動。若下半年單位租金水平不變的話,那麼大概率會延續半年2.43%,年化4.86%的物業淨收益率。

    利息支出有擡升

    2022年中期,順豐房托的銀行貸款余額為26.986億港元,年初的余額為21.415億港元,中間增加的5億多港元,正是收購長沙物業的主要資金來源。而且,總負債規模中接近80%均為港元計價。

    随着美聯儲加息,HIBOR從年初至今也在不斷攀升,這給順豐房托帶來了更多的利息支出。可以看到,今年上半年利息支出占可分派收入的比重由上一年的15.95%升至今年的22.3%。若HIBOR持續擡升,今年下半年将會蠶食更多的可分派收入,這将嚴重影響每股分紅。

    順豐房托管理層表示,在這些港元貸款中,有将近40%即約9億港元的貸款已經做了利率掉期,這将鎖定該部分貸款的利息成本,但仍有12億多港元的貸款是浮動利息。若HIBOR再上升1%,那将帶來1000多萬港元的利息支出,對其影響仍然較大。

    行政總裁兼執行董事翟廸強在業績會上表示,HIBOR持續上升的機會不大,或者上升的幅度不會太多。不過現實是目前全球通脹情況較為嚴重,美國7月CPI為8.5%,仍處于40年高位;英國7月CPI則為10.1%,為全球首個突破10%的國家。總體而言,全球通脹情況仍較嚴重,持續加息概率仍然較大,這對HIBOR以及對順豐房托的利息支出依然有着潛在影響。

    後續項目收購

    目前,順豐房托的項目分布仍然較為集中,有2個處于大灣區,收入來源占比超過70%。若該地區出現較為嚴重的疫情,或将可能嚴重影響項目的正常運營。這就需要其繼續收購合适的項目,分散項目地域過于集中帶來的風險。

    翟廸強指,在資金來源方面,順豐房托現在的借貸率大約是35%,還有一些空間可以增加借貸去作為收購的資金。“40%的借貸比率将會是健康的比例,而監管比例為50%,所以總體來說,順豐房托在負債方面仍存在較大空間。”

    除了舉債之外,發行基金單位,也是REITs主要的籌資手段。管理層表示,将視情況而定,擇優選擇籌資方式。

    但給予管理層的選擇不會太多,基于目前不斷攀升的借貸成本,發行基金單位+自有資金組合,将會是其理想的收購資金來源。這樣既可以讓新項目的收入抵消日益增長的利息成本,又可以迅速降低負債率。

    翟廸強還表示,在資産來源方面,順豐控股的倉儲項目将是順豐房托的主要資産來源。一來雙方不會産生較大的信息不對稱,交易成本較低。二來,順豐控股會給順豐房托較低的交易對價。

    順豐控股也将非常支持,畢竟可以實現項目退出,拿回本金及收益,又可以将對項目公司的貸款轉手予順豐房托,以此達到雙赢。

    撰文:呂澤強    

    審校:劉滿桃



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