冬天法則 | 建業的信心

編者按：2021年，世界、中國、各行各業乃至每一個人，都深切感受到“百年未有之變局”。

“不畏懼寒冬的肆虐，也不害怕炎夏的驕陽”，新的一年到來，我們深信，中國經濟與房地産仍将克服所有困難，從容面對任何局面，取得更加矚目的成績。

有鑒于此，觀點新媒體一如既往策劃和推出年度報道“冬天法則”，回顧並總結標杆房企過去一年的調整與改變，尋找全新一年的機會所在。

同時，我們邀請了多位具有全球視野和豐富經驗的經濟學家進行了深度對話，從他們的角度，解讀中國經濟與房地産的前行之路。

觀點網 2021年對于房地産企業而言，無疑是一個嚴冬。

引發一繫列暴雷的導火線，原因之一必有融資斷流。因為對于資金密集型的房企而言，現金流是賴以生存發展的第一保障。

在此背景下，建業地産同樣倍感艱難，而且2021年7月份，河南更是經歷了千年一遇的暴雨，災情與疫情給河南房企帶去了更多考驗。

建業在當地政府“萬人助萬企”活動背景下撰寫的《關于企業出現重大風險和危機並請求幫扶救援的報告》也在9月初被網絡傳播，内外因素的雙重疊加，引發外界對其經營情況與财務健康的擔憂。

于是，一場圍繞“信心”的行動在建業打響——如深夜召開說明會，解釋幫扶救援報告由來；如調撥30億元償還即将到期的美元債；以及與中原銀行簽署戰略合作協議，獲得總額達100億元的綜合融資服務。

在這個房地産的冬天，獲得高融資額度的确是最大的好消息，建業也希望由此鞏固市場信心，為度過這個寒冬加一重保障。

飄搖的信心

2021年6月之前，建業仍然是圍繞河南進行房地産開發的省域房企，雖常被質疑，但也在穩步增長中。

直到9月初，一份幫扶救援報告的出現，引發了外界關注。

在這份報告中，詳述了建業因為災情、疫情所受到的損失，其中，直接損失5.5億元、經營性損失8億元、運營性損失3億元以及正在銷售的300多個項目超過50個銷售案場關閉，銷售及回款較原計劃減少近30億元……累計各種經濟損失逾50億元。

建業地産《幫扶救援》報告披露的經濟損失

來源：企業公布、觀點指數整理

對于将“雞蛋”都放在河南省内的建業，災情帶來的影響無疑是巨大的。

與此同時，這份報告還表示：“受汛情和疫情的雙重影響，七月份以來，建業地産銷售額下滑35%，回款下降40%。由于回款大幅下降，企業無法按時償還銀行貸款，可能造成違約‘失信’……如果建業被汛情疫情拖累，過不去眼前這個坎，有可能成為全國企業‘暴雷’和倒下的‘下一個’。”

直接經濟損失與“違約”“暴雷”等敏感詞，刺激着投資人的神經。事實上，在房地産行業下行周期疊加新冠疫情影響下，建業地産這兩年銷售也的确遇到了瓶頸。

據建業地産年初目標，2021年合約銷售目標是1200億元，其中重資産是800億元，比2020年683億元上升17%，輕資産是400億元。按69%權益比例計算，權益銷售額約552億元。

彼時還提到：“預計未來三年每年保持15%的增長，也希望到2023年的時候，河南省外的項目貢獻的合同銷售能占到總銷售額的30%左右。”

但計劃趕不上變化，5月份将中原建業分拆上市後，輕資産部分業績不再並表。在8月19日舉行的中期投資者發布會上，建業地産就表示，考慮到疫情和災情的影響，結合目前企業的情況和整個行業的情況，建業地産将全年銷售目標自800億元主動下調到700億元。

實際銷售數據也顯示，8月份之後，9-10月銷售繼續出現同比大跌。截至2021年12月31日止全年，建業地産取得物業合同銷售總額人民币601.05億元，同比減少為12.0%；總合同銷售建築面積816.60萬平方米，同比減少為8.2%；每平方米平均銷售價格為人民币7360元，同比減少4.2%；完成全年目標85.86%。

備注：2020年及以前，為輕重資産總銷售額對比；因中原建業分拆上市，2021年為重資産銷售額，同比所用基數為2020年重資産銷售額。

來源：企業公布、觀點指數整理

過去幾年的高速生長也使盈利與負債問題逐漸出現。

數據顯示，2021年月度銷售均價最低僅5965元/平方米，最高7702元/平方米，且大多月份出現同比下降，畢竟疫情影響仍在。

另一方面，省域化以及低能級城市的布局也限制了銷售價格的擡升——建業地産于2019年底實現河南省122個縣及縣級以上城市全覆蓋。

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截至2021年中期，建業地産毛利率為17.9%，同比減少5.8個百分點，（2020年中期23.7%、2019年中期27.3%）；淨利潤率進一步從6%降至5%（2020年中期6.04%、2019年8.5%）。

來源：企業公布、觀點指數整理

負債方面，2015年到2020年，建業地産負債總額分别為324.4億元、373.29億元、540.54億元、916.93億元、1313.65億元、1493.19億元。

可以看到，建業的負債在2017年-2019年有較大幅度提升，主要原因或在于大規模增加土地儲備。

來源：企業公布、觀點指數整理

在三條紅線約束下，2021年上半年，建業地産錄得總資産1613.28億元，總負債微降至1485.76億元，但由于總資産下降更多，以致資産負債率為92.10%，較2020年末的91.10%上升約1個百分點。

此外，報告期内，建業地産淨借貸總額約118.13億元，淨負債率為92.6%，相比年初的56.8%提高了35.8個百分點。

期末公司流動負債有1264億元，一年内到期的短期債務有85.26億元，而現金及現金等價物較上年同期226.19億元減少一半多，為108.7億元。

與此同時，在2021年房地産企業融資受限與降杠杆雙重壓力下，建業地産截止至中期的融資活動同樣不樂觀。

數字顯示，上半年融資進賬不多，但是償付額度較大——融資所得約84.56億元，融資支出則達到161.32億元，兩者相抵後，共支出76.76億元，上年同期該項支出僅12.86億元，2020年末共支出32億元。而之前的年份，融資收入均大于償債支出。

僅就這些數字看來，流動性壓力的确不低。

來源：企業公布、觀點指數整理

讓投資者擔心的，除了流動性壓力之外，美元債同樣受關注。

《幫扶救援》報告就提到，建業旗下有四家在香港上市公司（建業地産、築友智造、建業新生活、中原建業），發行外債30多億美金，占全省境外上市公司發行外債的一半左右。

從目前暴雷房企來看，大多觸發原因都和美元債相關，因而，建業額度不小的美元債也觸動了投資者的信心。

根據建業地産2021年中期報告披露，上半年已悉數贖回兩筆共7億美元優先票據，以及發行于2022年到期的本金金額為2億美元及于2025年到期的本金金額為2.6億美元優先票據。據此，建業即将于2021下半年至2025年到期的優先票據共28.6億美元（折合人民币約183.8億元）。

建業地産美元優先票據負債情況

來源：企業公布、觀點指數整理

2021年，受疫情影響以及房企頻繁暴雷引發信用危機，美元債面臨融資難以及負債成本被動提高等風險，建業地産近65%債務為美元債，融資同樣受到影響。

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數據顯示，建業地産融資成本由截至2020年6月30日止六個月約人民币3.70億元上升25.7%至2021年同期約人民币4.64億元。主要由于本期人民币兌美元匯率波動，令遠期外匯合約、外匯期權及外匯掉期合約等衍生金融工具的公允價值變動虧損約人民币1.19億元(2020年同期：收益約人民币0.96億元）；與借貸利息支出減少約人民币1.20億元抵沖所致。

問題在《幫扶救援》報告里也在報告外，故而，報告被廣泛流傳後，在市場上産生巨大影響，建業的美元債券價格也出現暴跌，1美元面值的債券跌到了4.4美分-81.2美分以及3.5美分-69.6美分。

自救與他救

為了快速消除影響，建業迅速在9月9日深夜召開說明會，解釋該報告的由來與其中問題的解決情況。

據建業集團、建業地産總裁王俊當時透露：“問題得到了政府積極的回應，電話會開完後債券價格也回到昨天（9月8日）的水平。”

按照建業的說法，幫扶救援報告並非企業自發行為，而是響應政府活動的結果：“網上流傳出來的文件，背景是河南省‘萬人助萬企’的活動，是政府和企業之間的活動，政府主動深入企業，是在災情之前就主動深入企業掌握情況，然後落實各種各樣的措施、政策，幫助企業解決一些生産經營中的問題。”

“在這樣的背景下，再加上百年一遇的水災，新冠疫情在河南爆發，雙重的因素疊加，建業也是在這樣的情況下向政府遞交了報告。”

這個背景信息安撫了市場情緒，而且在說明會上，建業還釋放了許多經營向好的新消息。

當時建業的簡單匯報顯示，8月銷售額52.6億元，同比持平、單月回款45.4億元，同比持平；中原建業新簽6個項目，同比增加20%、新簽面積59萬平方米，同比增23.5%；建業物業外拓421萬平方米。

這些數據明顯給了投資者不小信心，只是此後的9-12月，由于銀行暫停房貸、行業景氣度走低等因素影響，建業地産銷售額分别出現了-17.50%、-70.71%、-10%、-22.10%的跌幅。

來源：企業公布、觀點指數整理

與此同時，9月4号河南電影小鎮正式重新開園，均已恢復到災情和疫情之前的運營狀态，全省8家建業大食堂、10家建業酒店、7家商場、4家綠色基地也都已經復工復産。

“目前企業經營狀況是穩健向好的，各項目的營銷工作也全面恢復到了疫情和災情前的情況。”王俊在發布會上這樣表示。

針對資金狀況，王俊亦表示，建業地産的資金是安全的。

據介紹，截至6月30日，建業地産賬面現金和現金等價物總余額是165億元，其中56億元是受限現金，包括監控戶的資金、按揭的資金等。截至8月底，建業地産賬面現金及現金等價物的余額已增加至180億元。

這個主要是因為7月、8月份的銷售及回款支持，尤其是7月份銷售回款達到35億元，8月份銷售回款達到45.4億元，經營性現金流均為淨流入。

過往财務數據也顯示，在手現金均可覆蓋一年内到期債務。

來源：企業公布、觀點指數整理

建業方面指出，在災情和疫情之後，公司嚴控了土地投資的支出，“我們預計9月份銷售可獲得超過50億元的回款。預計截至9月底，公司賬面總現金能超過200億元，自由資金可望達到150億元。”

對于大多數房企來說，2021年不能完成目標並非什麼稀罕事，但是銷售下滑将同步影響回款與收入，這些也是實實在在考核房企真正現金流的重要指標，是能否按時償付債務的前提。

事實上，“三條紅線”實施之後，房企紛紛在降負債，建業地産也不例外。

觀點新媒體查閱2021年中期報告，于2021年6月30日，建業地産淨借貸總額約為118.13億元，淨負債比率約為92.6%。其中，2021年6月30日有息負債余額約為282.93億元，較2020年底減少30億元，下降9.6%；2021年6月30日一年内到期的有息負債占比約為30.1%，低于2020年末的48.7%。

來源：企業公布、觀點指數整理

“下半年預計還要再降低30億元左右的有息負債，淨借貸的比例我們希望在全年能夠降到50%左右。”王俊表示，整個下半年建業會繼續做好合理安排和審慎的處理，用比較低息、比較長時間的債替換相對利率比較高的、比較短的債，要持續優化融資成本。

據了解，建業地産2021年上半年平均融資成本約為7.6%，與上年同期基本持平，相比6.62%的行業平均融資利率高近1個百分點。

美元債方面，按期償付就是最大的好消息。以召開發布會同一天為界，此後建業地産陸續發布購回美元優先票據的公告。

其中，9月份合計回購1392.1萬美元優先票據；10月1日至10月11日，從公開市場上購回部分2021年11月票據，本金總額為1428萬美元。

彼時，建業未償還2021年11月票據的本金總額仍有4億美元，票息6.75%。為應對該即期美元債，建業地産特意調撥30億元用以償還即将到期的美元債，于11月8日全部贖回未償還的2021年11月票據本金金額3.63億美元，連同應付利息1225.87萬美元。

建業地産贖回美元票據

來源：企業公布、觀點指數整理

至此，建業地産下筆需償還的5億美元債務，将于2022年8月到期。另外還有8筆美元債，将分别于2023年至2025年相繼到期，總額約19.6億美元，票息均在7%-8%之間。

關于提振市場信心，最濃墨重彩的一個動作無疑是11月中旬與中原銀行簽署戰略合作協議，獲得中原銀行提供總額不超過100億元的綜合融資服務。

受此消息影響，建業地産股價于當日午後直線拉升，收盤價同比上升5.45%。

資料顯示，中原銀行是河南省首家省屬地方法人銀行，而在社會公衆的投資意識中多認為，國有企業擁有政府信用背書，國企債務的背後有政府擔保，不存在違約風險。

分析指出，建業此番動作，能夠借中原銀行為其背書，釋放穩定信号。畢竟在9月份的“求救信”過後，市場情緒正逐步恢復，但仍舊信心不足。

另一方面，彼時可以獲得融資行為的基本上以國有房企為主，建業地産作為民企，獲得百億融資服務，亦釋放出“企業财務優質，具備融資能力”的信号，而在資本市場，信心往往比黃金更重要。

在資金之外，建業地産也開始不斷走出河南，推行“大中原”戰略，這或許可以在另一方面減少投資者對于“雞蛋放在同一個籃子”的擔憂。

標志性動作為去年6月28日，建業集團與荣華控股戰略合作簽約。根據協議，雙方商定充分發揮各自資源、管理經驗和品牌優勢，在産業資源、産品服務、企業管理等多個富有優勢的産業領域達成全面、深入的戰略合作。

此外，建業集團包括四家上市公司在内的各個業務闆塊，共同拓展陝西省市場、智慧物業領域、智慧生活服務、康養産業發展等各方面深入開展戰略合作，包括但不限于業務融合、資源導入及分享等多種合作方式。

胡葆森也在現場表示，希望建業和荣華在5年後，能夠結出一個500億果實。

冬天法則 | 誰有棉襖，誰就活下來