解局 | 鵬華前海萬科REITs七年成色

觀點網 地産寒冬中，不少房企選擇調整或改變，以應對自身的問題與市場的變化。有關融資讨論熱度再度升起，而公司債能發行即已振奮信心，和解決一定程度的資金困境。

2015年6月26日，作為首支房地産REITs的鵬華前海萬科REITs在深交所挂牌上市，而國内公募REITs的發展之路並未如之前預期那般迅速地鋪開，更多是以類REITs發行，直到6年後的2021年6月21日首批基礎設施REITs上市。

1月21日，鵬華前海萬科REITs2021年第4季度報告披露，本期已實現收益2320.59萬元，利潤4290.47萬元，期末基金資産淨值32.46億元；本報告期份額淨值增長率為1.34%，自基金合同生效起至今淨值增長率為47.14%。

七年之路

據招募說明書顯示，鵬華前海萬科REITs合同生效後10年内（含10年）為基金封閉運作期，基金封閉運作期屆滿，本基金轉為上市開放式基金（LOF）。

基金初始設立規模為30億元，其中，基石投資人前海金控認購3億元，自基金合同生效之日起2年内不得轉讓；同時，基金管理人鵬華基金以自有資金認購1000萬元，自基金合同生效之日起3年内不得轉讓。

随後一個月，鵬華前海萬科REITs通過增資入股的方式，獲得深圳市萬科前海公館建設管理公司50%股權，支付的增資價款共計12.67億元，並獲取前海公館項目自2015年1月1日至2023年7月24日的100%營業收入（除物業管理費外）。

據觀點新媒體了解，鵬華前海萬科REITs和現在的公募REITs是完全不同的類型。其93%的收益來源于債券、股票，2023年以後100%的收益來自債券、股票；而現在的公募REITs，幾乎100%收益來自于物業或者基礎設施項目；同時，鵬華前海萬科REITs的折價走勢，受到“到期轉化為開放式基金”這個大前提約束，而公募REITs則沒有，永遠封閉。

萬科總裁祝九勝曾表示，REITs是對現金流的呼喚、現金流的跨期、錯期的配置的有力工具，與萬科正在打造的生态圈相吻合。萬科能夠提供良好的基礎資産，能夠提供對這個資産的管理能力，能夠提供穩定的收益，讓社會各方面都參與到城市運營、物業運營的生态中。

歷經多年，鵬華前海萬科REITs到底成色如何？

資料顯示，鵬華前海萬科REITs曾經在2016-2017年間短暫的處于溢價交易狀态，2017年下半年後就進入了長期折價交易狀态。因為收費權還會不斷攤還減少，會越來越接近于封閉式債基，折價水平也會不斷接近封閉式債基。

鵬華前海萬科REITs2021第四季度淨值增長率為1.34%，過去一年淨值增長率為6.92%，自生效起至今淨值增長率為47.14%，與同期業績比較基準收益率橫向比較均優于後者。

數據來源：公告、觀點指數整理

定期報告數據顯示，2015-2020年年底，鵬華前海萬科REITs實現收益分别是1.29億元、2.71億元、-1.36億元、2.62億元、2.39億元及2.36億元，在2021年第四季度期末基金資産淨值32.46億元。

鵬華前海萬科REITs資産淨值整體維持在30-34億元之間，收益方面除2017年為負，2017年度期末可供分配利潤為-1473.34萬元，其余年度均為正。

另外，鵬華前海萬科REITs在招募說明書表示，應分别在2015年12月31日前、2018年12月31日前、2021年12月31日前和2023年10月31日前向深圳萬科或深圳萬科指定的關聯方轉讓14%、18%、17.5%和0.5%的目標公司股權，直至全部股權退出。

實際上第一次股權交割延遲兩年多直到2017年5月8日才完成，第二次股權轉讓正常進行，2021年底是最後一次大比例股權退出，截至1月22日第三次股權轉讓情況尚未披露。

但在兩次交割事項中，公告都沒有任何關于交割的具體内容及金額。在2017年的基金年報中尚能窺見一二有關情況，房地産投資收益為-1.84億元，而2018年報未提到股權交割情況。

前海公館

鵬華前海萬科REITs所涉及的商業物業，就是由萬科打造的前海企業公館。

萬科前海企業公館于2014年12月7日正式開園，預計總投資約7.7億元，總占地面積約9.3萬平方米，總建築面積約6.5萬平方米，由約2.8萬平方米的40多棟低密度企業辦公樓和部分公共商業配套設施以及約1.2萬平方米的前海會展交易中心組成。

截至2015年3月，萬科前海企業公館項目已簽約或确認入住意向的面積比例已達到100%；簽署三年期、五年期、約七年期的租約占比分别為11.3%、42%、46.7%。

2015-2020年年底，鵬華前海萬科REITs對目標公司的投資收益分别是1.05億元、1.71億元、-1.84億元、2.13億元、0.75億元及0.24億元，2021年中投資收益0.28億元，總計4.49億元。

目標公司為深圳市萬科前海公館建設管理有限公司，是萬科企業為了履行前海投控與萬科企業簽訂的BOT協議而成立的運作實體，對于鵬華前海萬科REITs整體收益有着重要的影響。

萬科企業于2013年10月授權目標公司代表萬科企業履行BOT協議，並以目標公司自己的名義簽訂前海企業公館項目的所有業務合同、協議書，執行相關經濟事項，並同意将BOT協議中約定的前海企業公館項目自2013年9月8日至2021年9月7日期間的收益權轉讓給目標公司。

數據來源：公告、觀點指數整理

據已披露數據對比獲悉，萬科前海企業公館2015年超過預測營業收入，2016年並未公布實際數據，而其余4年實際營業收入均低于預測營業收入，如将2021年四個季度總收入簡單相加得到的是2.06億元，仍未達到預測的營業收入。

據了解，萬科前海公館2017年-2021年預計空置率8%，2019年平均空置率為4%，項目經營情況超出預期。

另外，2020年度受疫情影響導致國際會議中心2020年度收入同比下降18%，與原預計增長6%産生較大差異；萬科前海企業公館2020年新簽與續簽租賃面積占項目整體可租賃面積比例約27%，新簽租金單價同比2019年下降約6%，2020年年度租金總收入同比2019年下降約2%，導致與收益評估中2020-2022年預計租金單價增長率5%及2020年租金總收入增長4%産生差異。

鵬華前海萬科REITs和萬科達成的租金補償條款，起到了較好的收入調節作用。余下未達成目標的年份中，按照每年2000萬補償上限，僅有2020年950萬缺口不能補足，其他年份都達到了預測營業收入，但2021年疫情對于商業地産的沖擊仍在，以及深圳寫字樓供求關繫惡化、高空置率，造成在啟動業績補償機制後缺口依然進一步增大。

2015年租金大約為每月240-250元/平方米，出租率達到100%，以後每年将按照市場水平進行調增；最新顯示，萬科前海企業公館日租金均價275-290元/平方米/月，實用率為70%。相較2015年租金雖然有所提高，但出租率下滑後，整體收益有所下降。

作為第一個公募REITs試點，鵬華前海萬科REITs走着並不平坦的道路。

萬科在項目里面讓渡的是所有租金，也就是整個企業公館所有收入，這些收入都被做成是一個收益權的産品給到了投資人；同時，為保障投資人利益，對目標公司設立業績補償機制。

但鵬華前海萬科REITs的發行成功有着里程碑式的意義，對于商業地産公募REITs也有着啟示性作用，往後或許可以解決大量優質核心地段的寫字樓被切割、散售，以及未來持續盈利能力難以為繼等帶來經營的管理問題。

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